要点

　　事件：中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022 年5 月20 日贷款市场报价利率(LPR)为：1 年期LPR 为3.70%，5 年期以上LPR 为4.45%。其中，5 年期以上LPR 较上次下行15 个基点。

　　核心观点：5 年期以上LPR 较上次下行15 个基点，贷款利率调降幅度明显超出市场预期，主要反映了在疫情反复等内、外部因素的扰动下，实体经济和城镇就业压力日益增强，表征实体部门预期的融资数据也呈现出全面放缓态势，同时，房地产等部门融资的急剧收缩，也将在一定程度上聚集金融风险。因而，当下需要非常规的强效政策，尽快扭转居民和企业部门的预期，帮助居民和企业部门重建信心。

　　贷款利率的大幅下行，具有显著的降成本和改善资产负债表的作用，也能在一定程度上扭转实体部门的预期、刺激微观主体的消费和投资意愿，但实体部门预期的彻底扭转，仍需要更多需求端配套政策尽快落地。我们预计，货币政策将维持宽松态势，并视疫情对经济的扰动程度，相机抉择是否进一步引导LPR 下行。

　　一、实体经济和城镇就业压力日益增强，融资数据显示居民和企业部门预期持续走弱，非常时期需用非常之策

　　在国内疫情反复等内外部因素的扰动下，实体经济和城镇就业压力日益增强，表征实体部门预期的融资数据也呈现出全面放缓态势。在内、外需同步放缓的背景下，房地产等部门融资的快速收缩，在一定程度上可能意味着金融风险的积聚，因而，当下需要非常规的强效政策，尽快扭转居民和企业部门的预期，帮助居民和企业部门重建信心。同时，4 月央行主导建立存款利率市场化调整机制，已经帮助商业银行等金融机构降低了10BP 的存款负债成本，为大幅调降贷款利率储备了充足空间。

　　国内疫情扰动下，实体经济和城镇就业面临的衰退压力日益突出。3 月以来，国内疫情先后扰动广东、上海和北京等经济中心，疫情防控难免会对线下生产、流通和消费等领域产生负面影响，表征实体经济景气度的制造业PMI 从3 月开始转弱，并于4 月大幅下探。在外需周期性放缓，内需受疫情扰动骤然收缩的背景下，4 月实体经济数据基本全面走弱，同时，实体经济所面临的阶段性压力开始向就业端传导，3 月调查失业率开始大幅超出季节性走高，4 月调查失业率甚至超过2020 年同期，接近2020 年疫情最严重时期，国内稳增长、保就业的压力明显增强。

　　实体经济和城镇就业压力反映在融资数据上，便是4 月融资数据全面放缓，同时，企业和居民部门才是社会融资的主体，政府融资独木难支。疫情扰动下，实体经济全面承压，企业部门的投资扩产意愿和居民部门消费、购房意愿均明显收缩，表现在融资数据上便是，企业部门对新增融资的拉动作用环比大幅收缩，居民部门连续6 个月维持拖累且拖累程度持续走阔。

　　融资数据不仅仅是实体经济在金融层面的反映，同时也表征了实体经济部门对于经济前景的预期，企业部门加杠杆意愿低迷，居民部门主动收缩资产负债表，在一定程度上反映了实体经济部门对经济前景的疑虑。同时，从2017 年以来的社融数据来看，政府部门新增融资仅占新增社融的21.2%，居民部门占25.2%，非金融企业部门占53.6%。因而，若要稳住信贷增量，政府部门的效力相对较小，关键还是要扭转居民和企业部门的悲观预期。

　　居民和企业部门预期的扭转需要强效政策，非常时期需用非常之策。2020 年至今，新冠肺炎疫情已经持续了两年多的时间，对居民和企业部门生产、经营和消费预期均产生了明显的冲击，叠加2020 年8 月以来对房地产领域的监管政策，也在一定程度上增加了居民部门的购房观望情绪。这在一定程度上使得，常规的政策措施从落地到显效，可能需要较长的传导时间才能逐步恢复居民和企业部门的信心。但在当下内、外需同步放缓的背景下，部分领域慢下来在一定程度上可能意味着金融风险的积聚，因而，当下更需要非常规的强效政策，尽快扭转居民和企业部门的预期，帮助居民和企业部门重建信心。

　　风险提示

　　政策落地不及预期、新冠肺炎本土疫情大范围扩散。

（文章来源：光大证券）